Expectativa de nova onda de consolidação no segmentovoltar

Publicado em : 06/05/2014
Expectativa de nova onda de consolidação no segmento


Diante de uma possível retomada do ciclo de alta do segmento canavieiro do Brasil - o que alguns especialistas projetam para 2015, a partir de uma guinada das cotações do açúcar -, o mercado começa a se movimentar de olho em uma eventual nova onda de consolidação de ativos no ramo. A estimativa é que estejam neste momento na "vitrine", à espera de um comprador, usinas que somam uma moagem de cana-de-açúcar de 120 milhões de toneladas - o equivalente a 20% da capacidade instalada na região Centro-Sul.

Muitas das unidades que hoje estão nessa vitrine pertencem a grupos com envergadura financeira suficiente para suportar trancos mais fortes - e que, diante de um cenário mais favorável (não só para açúcar, mas também para etanol), poderão rever suas posições. No entanto, aumentam sobre essas companhias, muitas de capital aberto, a pressão de acionistas à espera de resultados positivos após anos de dificuldades.

Alexandre Figliolino, diretor de agronegócios do ItaúBBA, está entre os que acreditam que uma retomada importante acontecerá a partir de 2015 e sustenta que não está demasiadamente otimista. Ele projeta que as cotações internacionais do açúcar vão subir no ano que vem, na esteira de um déficit global depois de quatro anos consecutivos de superávit.

Mas não é só isso. Ele também está convicto de que em 2015 os preços domésticos da gasolina vão subir, na direção dos preços internacionais - atualmente 20% mais elevados. Acredita, ainda, que o próximo governo terá que estimular a produção de eletricidade, o que também tende a elevar a remuneração das usinas com a produção deenergia a partir da queima do bagaço da cana.

"Não se trata de otimismo, mas da avaliação de que, quando se bate no fundo do poço, não tem mais o que piorar", afirmou ele.

Boa parte das empresas que hoje sonham em sair do segmento com algum dinheiro no bolso compraram ativos altamente alavancados, mas não conseguiram fazê-los gerar fluxo de caixa livre nas últimas safras, marcadas por problemas climáticos e preços depreciados de açúcar, etanol e eletricidade.

A americana Bunge, por exemplo, é encarada hoje no mercado como uma provável vendedora de ativos sucroalcooleiros, após seu presidente global, Soren Schroder, ter sinalizado que a empresa poderá até deixar de vez o deficitário negócio.

No fim do ano passado, a múlti contratou o banco Morgan Stanley para "explorar todas as alternativas para otimizar o valor do negócio". Em nenhum momento, a empresa crava que sua intenção é vender ativos. Mas é assim que vem sendo interpretada a postura amarga do principal executivo da companhia diante desse negócio.

Mas o fato é que compradores e vendedores não conseguem convergir em uma questão: preço. Afinal, quanto vale uma usina que não gera caixa, tem dívidas, mas que pode ter a partir de 2015 um futuro promissor? A resposta para essa pergunta não é nada fácil.

Sem endividamento, as oito usinas da Bunge, que somam capacidade para moer 20 milhões de toneladas de cana por safra, poderiam valer US$ 2 bilhões, o equivalente a US$ 100 por tonelada. Mas, no mercado, comenta-se que compradores não dariam mais de US$ 75 por tonelada pelas unidades, ou US$ 1,5 bilhão.

Ainda assim, é um valor infinitamente menor do que a companhia investiu nos ativos nos últimos anos. Esse foi, por exemplo, o valor anunciado somente para a compra das usinas da Moema (US$ 1,5 bilhão). Mas, antes disso, a americana já havia investido pesado para comprar - e expandir - as usinas Santa Juliana (MG) e Monte Verde (MS) e construir, a partir do zero, uma unidade em Pedro Afonso (TO).

O conflito sobre o valor de uma unidade poderia ser mitigado com operações baseadas na troca de ações, na avaliação do sócio da consultoria FG Agro, Luiz Gustavo Torrano Correa. "Isso reduz o peso do valor dos ativos na discussão". Além disso, diz, é um modelo no qual vendedores e compradores poderiam participar do potencial ciclo de alta nos preços e dividir os ganhos de escala e sinergia oriundos do negócio.

Correa afirma que, sob a ótica do vendedor, uma usina que tem fluxo de caixa livre (sem cogeração) de R$ 10 a R$ 12 por tonelada de cana processada pode valer entre R$ 80 e R$ 104 a tonelada instalada (sem cogeração). Se a usina tem cogeração, o fluxo de caixa livre aumenta de R$ 8 a 10 por tonelada, o que significa um valor adicional de R$ 64 a R$ 80 por tonelada.

"A incorporação de ativos traz uma economia de R$ 6 a R$ 7 por tonelada de cana com despesas administrativas. Isso eleva o valor da empresa em R$ 48 a R$ 56 por tonelada instalada. Com isso, se somarmos tudo, teríamos um teto de R$ 240 por tonelada decana processada", diz.

Esse cenário pode mudar, caso, além de uma guinada nas cotações do açúcar, também haja uma alta significativa nos preços do etanol, em função do esgotamento da capacidade das usinas de elevar a produção. Se for considerado o provável cenário de alta nos preços do açúcar e do etanol, o fluxo livre operacional, atualmente na casa de R$ 10, poderia aumentar para R$ 20 por tonelada. "Mas se trata de um cenário incerto, devido à forte intervenção do governo", afirmou o sócio da FG Agro.

Fabiana Batista


Fonte: Valor Econômico
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